マイカル不動産証券化の結末




マイカル不動産証券化の結末…不動産の信用と会社の信用



2003年9月8日 第463号

マイカル不動産証券化の結末


マイカルの証券化商品は大変でした。マイカルは全20店舗を特定目的会社に売り渡した上で、それを借り受けました。当時のマイカルは店舗売却で身軽になりたいものの店舗を継続利用する必要がありました。

そのために特定目的会社との不動産売買と賃貸借契約は異常な契約内容でした。長期間解約禁止、個別店舗ごとでなく一括契約等。家賃は支払い可能額から算出し、相場より低く、取引価格は高過ぎと言われています。

マイカルは会社更生法適用となります。特定目的会社は店舗を貸し家賃を受け取ります。マイカルへの貸付金は会社更生法で削減されても、家賃なら共益債権となり削減はないはずです。

しかしマイカルの管財人は「店舗売買及び賃貸の形式をとった実質借入で、家賃の支払いでなく借入の返済だ。」と主張します。そうなれば家賃は大幅削減されて投資家の被害は甚大です。

問題の本質は「真実に売却し、本当に借りたのか?」それとも「売買の形式での担保…つまり譲渡担保での借り入れではないのか?」ということです。


それなりに決着しました。

@借入金ではなく賃貸借と確認する。A個別店舗ごと契約に変更し不採算店の整理ができるようにする。B家賃は値上げするもののマイカルが差し入れの保証金から家賃相殺する。…という内容だと伝わっています。

@で投資家はひとまずホットするもののABと妥協を余儀なくさせられました。

白黒つけずにグレーゾーンでの妥協をしたのです。双方の立場からは当然ですが「真実の売買とは何なのか」という裁判所の判断を仰ぎたかったものです。どんな契約なら「真実の売買」として安心できる証券化商品になるのか。それが不明のまま不動産証券化が進んでいます。

不動産証券化には投資家から金を集め共同投資するファンド型と、所有不動産を譲渡することで資金調達をする流動化型とに分かれます。問題は後者です。

つきつめれば「倒産隔離」の問題。特定目的会社に真実の売買で不動産が移転し、しっかり賃貸借契約できれば、マイカルが倒産しても倒産リスクから投資家を隔離できたはずです。リースバックによる流動型証券化事案には微妙な商品があります。

不動産の信用か会社の信用か


さて4年半前に組成された住友不動産の匿名組合方式証券化商品のサーフ第1号がいよいよ来春に5年間の期限を迎えて償還されます。一口500万円。投資家に満額償還されそうです。

このファンドは住友不動産がその所有するビルを流動化させたものです。

優先劣後構造となっていて、優先出資の一般投資家には、賃貸利益が3割減っても一定利率の配当が約束され、満期時には物件価格が3割値下がりしても満額償還されます。

ただし償還時の物件価格とは、その時の実際の市場価格に関わらず、賃貸利益を4%で還元した金額とすると胴元の住友不動産が自ら定めました。最悪の場合で、住友不動産がもし買い取れなければどうなるのか?

またここでいう賃貸利益は実際の利益でなく家賃収入額の何パーセントと定率で定めた「架空の利益額」です。もっとも値上がり益は投資家には全く分配しないで胴元に帰属する仕組みとなっていますから価格は幾らでもいいのでしょうが。

5年前に都心優良ビルをシビアに購入すれば値上がりも多いはず。単純不動産投資ならキャピタルゲインを得たでしょうが、この証券化商品で多少ともリスクを負った投資家にはキャピタルゲインはありません。

不動産投資は不動産の信用への投資です。しかし不動産証券化商品といいながら、特定の会社の信用への投資…「社債」と考えるべき商品があります。

不動産の信用なのか会社の信用なのか、よく分析して納得しなくてはいけません。


不動産の信用と会社の信用---500万円単位の不動産証券化

マイカル証券化スキーム問題…証券化なのか借入なのか



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